'깊은 가치'를 지닌 기업을 찾는 방법은 무엇인가요?

'깊은 가치'를 지닌 기업을 찾는 방법은 무엇일까?

다음은 우리에게 도움이 될 수 있는 몇 가지 일반적인 특징입니다: 대규모 현금 보유, 낮은 지급 비율(배당수익률 또는 회사 현금에 대한 배당금 비율 살펴보기), 낮은 성장 또는 성장 없음. 질적 수준에서 볼 때 대부분의 기업은 위기에 처해 있고, 버려지고, 무시되고, 두려움을 느끼고 있습니다. 반면 양적 수준에서는 순현재자산가치 전략을 채택하거나 측정을 통해 기업 수익성(기업 배수, 인수 배수)을 평가할 수 있습니다.

이 책의 중국어 버전 제목은 "반직관적 투자 - 주식 시장에서 돈을 벌기 위해 가치 투자 개념을 사용"입니다. 이는 분명히 "반직관적 투자"라는 제목의 영어 버전만큼 암시적이지는 않습니다. 깊은 가치: 행동주의 투자자와 기타 역발상가들이 잃어버린 기업을 통제하기 위해 싸우는 이유. 영어 버전 이름부터 시작하겠습니다.

1. 책 제목

"Deep Value"는 넓은 의미에서 기업의 내재가치 대비 주가의 안전마진이 더 크다는 의미로 좁은 의미로 이해될 수 있습니다. 의미에서 저자도 사용합니다. 그레이엄의 투자 아이디어에서 파생된 투자 전략, 즉 깊은 가치 투자 전략을 명명하는 데 사용됩니다.

딥 가치 투자 전략에는 우리의 직관을 뒤집기에 충분한 몇 가지 핵심 사항이 있습니다. 첫째, 이 전략은 회사 품질보다 주식 가치 평가가 더 중요하다고 믿습니다. 시장 가격은 내재 가치에 부정적인 영향을 미친다고 합니다. 둘째, 기업의 품질을 측정하는 데 사용되는 이익 성장률이나 투자 자본 수익률보다 할인율(안전마진)이 더 중요합니다. 직관에 반하는 점은 동일하게 낮은 밸류에이션의 가치 포트폴리오에서도 높은 성장은 낮은 수익률로 이어지는 반면, 낮은 성장 또는 성장이 없는 경우에도 동일한 낮은 밸류에이션의 주식은 높은 수익률로 이어진다는 것입니다. 고품질 주식은 저품질 주식만큼 장기 수익률이 높지 않습니다.

"활동가 투자자 및 기타 반대자", 행동주의 투자자 및 기타 반대자. 이 책에는 Carl Icahn, Warren Buffett, Seth Klarman, Joel Greenblatt(Magic Formula), Alfred Brierley(New Zealand Brierley Investment Company), Thomas Pickens(Mesa Oil), David Einhorn(Green Lighting) 및 기타 유명 이하의 많은 사람들이 참여합니다. 잘 알려진 "그레이엄" 후손들. Graham이 "현명한 투자자"에서 설명한 "적극적 투자자"와는 달리, 여기에서 "적극적 투자자"는 전통적인 기업 본인-대리인 딜레마를 처리하기 위해 특정 사전 대책을 채택합니다. 조치는 더 이상 시장의 힘에 의존할 필요가 없습니다. 자신의 운명을 스스로 통제하는 것이 가장 대표적인 예가 아이칸과 그의 '아이칸 선언'이다.

'실패하는 기업', '실패하는 기업'은 정확하지 않은 것 같습니다. 왜 행동주의 투자자들과 다른 반대자들은 이러한 저가 주식을 통제하기 위해 싸우려고 할까요? 그 이유는 앞서 언급한 '깊은 가치 투자 전략'에 숨겨져 있습니다. 저가 기업은 부실한 경영, 암울한 영업 실적, 유망한 성장 여지가 없어 시장에서 큰 타격을 받는 경우가 많습니다. 심층 가치 투자 전략을 사용하는 투자자는 주가와 내재 가치를 선호합니다.

책 제목 이야기를 마치고 나니 더 의심이 많아지는 것 같았다. 첫째, 버핏형 투자자들에게는 기업의 질보다 주식 가치평가가 더 중요한가? Lao Ba가 한때 다음과 같은 고전적인 말을 했다는 것을 모르는 사람은 없습니다. 적합한 회사를 마법의 가격에 사는 것보다 적절한 가격에 마법의 회사를 사는 것이 훨씬 낫습니다. 둘째, 동일한 낮은 가치 평가 상황에서 고품질 제품이 저품질 제품보다 장기 수익률이 더 높지 않을까요? 이것은 너무 반직관적입니다. 위의 두 가지 전형적인 질문에 대해 저자는 네 단어, 즉 평균 회귀를 사용하여 대답했습니다.

2. 평균 회귀

Graham은 자신의 저서 "보안 분석"에서 고대 로마 시인 호레이스(Horace)의 유명한 말을 인용했습니다. 지금 쇠퇴한 것은 미래에 다시 나타날 수 있습니다. 지금 선호하는 것은 앞으로 점차 줄어들 것입니다. 이 문장은 "평균 회귀"를 요약하는 데 이보다 더 적절할 수 없습니다.

그레이엄은 "평균 회귀"를 "우리 사업의 미스터리 중 하나"라고 불렀습니다. 그는 거시 경제이든 특정 산업 및 기업이든 시정 세력이 역할을 하므로 평균 회귀가 가능하다고 믿었습니다. 기업의 재무 결과, 유가 증권 시장 가격, 지수 운영 및 투자 성과를 충분히 관찰해야 하며, 영업 활동에 대한 평균 회귀의 영향을 과소평가하는 경향이 있습니다.

바로 평균 회귀의 불가피성과 매우 강력한 힘 때문에 대부분의 회사는 의미 회귀 경향이 강합니다. 평균 회귀는 회사 주가에 반영될 뿐만 아니라 회사의 주가에도 영향을 미칩니다. 운영 및 운영 재무 결과(예: 자본 수익률)도 영향을 받습니다. 이는 미시경제 이론을 사용하여 설명할 수 있습니다. 높은 성장과 높은 이익은 새로운 진입자를 유인할 것이며, 그들의 경쟁 참여는 이익을 감소시키고 성장 정체를 가져올 것입니다. 반대로 손실과 불리한 이익으로 인해 일부 경쟁자는 퇴출하는 기간을 가져올 것입니다. 뒤처진 사람들에게는 높은 성장과 좋은 이익이 돌아갑니다. 이 과정은 순환적입니다.

이런 관점에서 볼 때 버핏의 투자 전략의 핵심은 기업의 영업이 평균으로 돌아가지 않고, 소위 말하는 '고자본수익률'을 계속해서 유지할 것이라는 베팅에 자리매김할 수 있다. 강한 것은 지속될 것입니다. "강력한". 일반 투자자들이 어떤 투자 전략을 채택해야 하는지 논의하기 전에 버핏의 “강한 자는 항상 더 강해진다”를 살펴보자.

3. 강한 자는 항상 강할 것이다

버핏의 “강한 자는 항상 강할 것이다”(기업 내재가치 이론)를 간단히 요약하자면, 기업의 자본수익률이 높을수록 회사의 내재 가치가 크다. 내재 가치는 회사의 높은 자본 수익률을 유지하는 능력에 달려 있으며, 높은 수익률을 유지하는 능력은 회사의 우수한 경제적 기반에 달려 있습니다. 지속 가능한 경쟁 우위로 기반을 보호하는 기업은 뚫을 수 없는 해자로 보호되는 성과 같습니다. 지속 가능한 경쟁 우위가 있는지 여부에 따라 업계 평균 회귀를 견딜 수 있는 능력과 계속해서 뛰어난 자본 수익을 얻을 수 있는지 여부가 결정됩니다. ; "경제적 프랜차이즈"를 갖는 것은 기업이 평균 회귀에 저항하는 특별한 수단입니다. "경제적 프랜차이즈"가 있는지 여부는 또한 버핏이 훌륭한 회사와 평범한 회사를 구별하는 방법이 되었습니다. 부분적으로는 유능한 관리자가 자본수익률을 극대화하여 기업의 내재가치를 극대화합니다.

버핏의 '확률 통찰력'은 그레이엄, 피셔, 멍거로부터 받은 투자 가르침을 한 문장으로 압축할 수 있게 해줍니다. 적절한 가격에 마법의 회사를 사는 것이 올바른 회사를 사는 것보다 훨씬 낫습니다. 마법의 가격.

버핏의 기업 내재가치 이론과 비교할 때 순전히 양적 측면에서 안전마진을 고려하는 그레이엄의 접근 방식에는 고품질 기업의 보안이 어느 정도 한계가 있다고 생각합니다. 공급 마진은 청산 가격보다 낮은 가격으로 공급하는 안전 마진보다 클 수 있습니다. 그는 또한 "그레이엄이 일부 회사가 높은 보험료를 지불할 가치가 있다는 사실에 대해 너무 낮은 평가를 내린 것"이라고 생각합니다. 기업은 승리를 위해 노력하고 있습니다. 장기적인 이점으로 인해 더 높은 보험료를 지불할 가치가 있습니다.

그러면 결국 우리 일반 투자자들은 평균회귀를 믿는 ​​것인가, 아니면 강한 자가 항상 더 강해지는 것인가?

4. 평균 회귀, 아니면 강자가 항상 강할 것인가?

한 가지 분명히 해야 할 점은 지속적으로 높은 자본 수익률을 달성할 수 있는 회사는 실제로 극소수이지만 대다수의 회사는 강력한 평균 회귀를 가지고 있다는 것입니다.

이 책은 그린블라트의 '마법의 공식'에 대한 심층적인 연구와 분석을 통해 '대부분의 기업은 평균으로 회귀할 것'이라는 견해를 입증하고 있다. Greenblatt는 "자본수익률"을 사용하여 "마법의 회사"를 결정하고 "사업 수익률"을 사용하여 "적정 가격"을 결정하는 "마법의 공식"을 구축했습니다. 이를 검증한 결과, 저자는 다음과 같은 결론에 이르렀다. 첫째, 마법의 공식은 실제로 효과적이다. 둘째, 자본수익률과 기업수익률을 별도로 추가로 테스트한 결과, 기업수익률만이 기업수익률을 능가하는 것으로 나타났다. 마법 공식, 자본 수익률은 동일했습니다. 아이템은 마법 공식보다 성능이 낮았고 자본 수익률은 마법 공식을 압박했습니다.

마법의 공식이 시장을 이기는 이유는 마법의 공식이 마법의 회사를 공정한 가격으로 식별하기 때문이 아니라(그러한 회사는 실제로 수익을 줄임) 마법의 공식이 마법의 가격으로 올바른 회사를 식별하기 때문입니다. 위 결론의 이유는 가치 투자에 대한 두 가지 진실을 드러냅니다. 첫째, 평균 회귀는 강력한 힘이고, 둘째, 기업 수익률은 저가 주식을 식별하는 데 매우 좋은 지표입니다(기업 수익률은 별도로 소개됩니다.).

아직까지 버틸 수 있는 기업은 많지 않은 것 아닌가요? 그냥 이런 회사에 투자하면 안 되나요? 하지만 버핏은 세상에 단 한 명뿐이고, 그 뒤에는 멍거도 있다. 따라서 일반 투자자의 경우 강력한 Hengqiang을 찾는 것보다 평균 회귀를 믿는 ​​것이 훨씬 낫습니다.

5. 배우지 못하는 칼 아이칸

칼 아이칸은 기형적인 차익거래자(주식과 이에 상응하는 전환증권을 동시에 거래하는)에서 폐쇄형 펀드 청산인(차익 폐쇄형 펀드)으로 변했습니다. 또는 펀드매니저에게 자금 청산을 요청), 마침내 '기업 저격수'(의도적인 인수를 통해 회사를 지배하는)가 되어 딥 가치 투자 전략을 완벽하게 실천합니다.

그의 '아이칸 선언'을 다시 살펴보자: '저가' 주식을 대량 보유하고 이들 기업의 운명을 조종해 막대한 이익을 얻으려고 노력하는 방법은 다음과 같다. 경영진을 설득하여 회사를 청산하거나 "백기사"에게 판매합니다. (2) 대리권 싸움을 시작합니다. (3) 동시 또는 개별 입찰을 실행합니다. (4) 칩을 회사에 다시 판매합니다.

물론 일반 투자자로서 칼 아이칸 등의 적극적인 투자 전략을 실천할 수는 없지만, 그렇다고 해서 그들로부터 배울 점을 찾는 데 방해가 되는 것은 아닙니다.

우리는 평균회귀의 힘을 믿습니다. 이러한 믿음은 우리에게 깊은 가치를 지닌 기업군에 잠입할 수 있는 용기와 자신감을 줍니다. 깊은 가치 자체가 가치회귀의 촉매제이며, 그 법칙에 따라 그 자체의 가치를 완전히 완성할 수 있습니다. 동시에, 깊은 가치는 적극적인 투자자를 끌어들일 가능성이 더 높으며, 이는 후자의 적극적인 조치에 따라 내재 가치를 빠르게 높이고 시장 할인을 줄일 수 있습니다. 따라서 우리의 임무는 깊은 가치를 가진 기업을 발견하는 것입니다. 숨어 있다가 회사 통제권을 위한 싸움과 같은 촉매적 사건의 도움으로 도약을 기다립니다.

6. 깊은 가치는 어디에 있습니까?

"깊은 가치"를 가진 회사를 찾는 방법은 무엇입니까? 다음은 우리에게 도움이 될 수 있는 몇 가지 일반적인 특징입니다: 많은 현금 보유, 낮은 지급 비율(배당수익률 또는 회사 현금에 대한 배당금 비율 살펴보기), 낮은 성장 또는 성장 없음. 질적 수준에서 볼 때 대부분의 기업은 위기에 처해 있고, 버려지고, 무시되고, 두려움을 느끼고 있습니다. 반면 양적 수준에서는 순현재자산가치 전략을 채택하거나 측정을 통해 기업 수익성(기업 배수, 인수 배수)을 평가할 수 있습니다.

청산 가치는 회사의 내재 가치에 대한 가장 보수적인 척도이며 Graham은 순 유동 자산의 가치를 청산 가치(내재 가치, 청산 가치, 순 현재 가치)에 대한 부정확하지만 보수적인 대용치로 사용합니다. 세 가지 자산 가치 간의 관계) 및 순 현재 자산 가치 전략(순순 가치 전략이라고도 함)은 다음에서 파생됩니다. (1) 순 현재 자산 = 유동 자산 - 모든 단기 및 장기 부채; (2) 순유동자산의 2/3 이하로 매수합니다. (3) 기준에 맞는 주식 포트폴리오를 구성합니다. 순유동자산가치법칙의 ​​문제점은 이 규정을 만족하는 주식이 대부분 작고, 비유동적이며, 빈도가 낮기 때문에 적용이 제한된다는 점이다. 그러나 개인 계좌를 관리하는 개인 투자자의 경우 순유동자산가치 원칙은 여전히 ​​유효합니다.

순현재자산가치법에 비해 기업수익률 평가는 시가총액이 크고 가치가 깊은 기업의 주식에 적합하다는 장점이 있다. 기업 수익률은 현금이 있는 기업을 선호하고 비필수 부채 비율이 높은 기업을 싫어합니다. 기업 수익성을 필터링한 후 일부 "현금 상자"가 선별됩니다. 이러한 회사는 일반적으로 회사의 주요 사업이 매각되었거나 사업이 한때 훌륭했지만 지금은 쇠퇴하고 있기 때문에 시가총액보다 훨씬 더 큰 순현금을 보유하고 있습니다. .마지막 다리에. 이러한 기업은 PB에 유리하지만 레버리지가 높은 기업보다 훨씬 더 강력할 수 있습니다. 기업 수익률이 높은 기업의 주식은 인수자의 잠재적인 목표가 될 것입니다.

7. 포트폴리오

딥 밸류 투자 전략에는 '딥 밸류' 외에 또 다른 핵심이 바로 포트폴리오이다. 말년에 Gerald는 자신의 투자 전략을 변경하고 대신 "현재의 전체 가치를 결정하기 위해 가격에 대한 하나 또는 두 개의 간단한 규칙만 사용하는 매우 단순화된 방법을 사용했으며 간단한 규칙은 투자 포트폴리오의 전반적인 성과를 기반으로 합니다. 즉, 개별 주식의 예상 결과가 아닌 그룹 결과입니다."

실제로 저평가가 심하고 펀더멘털이 열악한 대다수의 주식에 대해서는 불확실성에 직면하기 때문입니다. 미래에 대해서는 개별 주식 수준에서 좋은 매수가 아닐 수 있습니다. 그러나 주식 종류로서 장기적으로 시장을 능가할 뿐만 아니라 시장을 능가하는 등 전체적으로 꽤 좋은 수익을 보여줍니다. 쇠퇴 기간이 적습니다. 따라서 개인 수준에서는 올바른 결론이 전체 수준에서는 정확하지 않을 수도 있습니다. 평균적으로, 깊은 가치 포트폴리오는 시장보다 더 높은 수익을 창출하고 손실 기간이 더 짧습니다. 그러나 우리의 관심은 개별 깊은 가치 주식이 영구적인 자본 손실을 겪을 가능성이 더 높다는 사실에 초점을 맞추는 경향이 있습니다.

사실 딥밸류 투자 전략의 성공은 통계적 예측 방법의 성공이기도 하다. 버핏과 같은 매우 훌륭한 전문가의 예측 능력과 비교할 때 통계적 예측 방법의 예측 능력은 더 일관되고 정확합니다. 통계적 예측 방법이 도달할 수 있는 높이는 전문가가 도달할 수 있는 천장이라기보다는 전문가가 도달할 수 없는 천장에 가깝습니다. 예측의 신뢰도를 높이는 데 사용되는 출발점입니다.

칼 아이칸은 “내 투자 역사를 통틀어 나는 좋은 회사의 주식을 한 번도 산 적이 없다는 것을 알게 될 것이다. 나는 사람들이 나쁘다고 하면 끼어들지 않는다. Graham-Dodd의 철학은 정말 오래되었습니다.