주가 지수 선물이 주식 시장에 미치는 영향에 관한 실증 분석

주가 선물은 국제적으로 통용되는 파생 금융 수단으로 거시경제의 관점에서 볼 때 두 가지 기본 기능인 가격 발견과 시장 유동성 증가이다. 미시시장 차원에서 볼 때, 주가 선물은 헤지, 차익 거래, 투기의 세 가지 주요 기능을 가지고 있다. 다른 기능은 모두 그것들로부터 파생되었다. 주가 지수 선물을 가장 먼저 내놓은 국가와 지역의 증권시장을 비교함으로써, 우리는 주가 지수 선물 출시 전후의 현물지수의 운영 특성과 가격 반영 메커니즘을 정량적으로 연구했다. 주가 지수 선물 출시 전후의 현물지수의 변동 특성과 정보는 주식 시장 공매도 메커니즘의 부족이 주가 선물의 정상적인 기능에 영향을 미치는지 여부를 반영한 것이다. 정량화 연구에서 비교 대상의 선택에서 주가 지수 선물의 출시 시기와 지역 요인을 고려하여 아래 표에 표시된 선택 대상을 채택하고 다른 연구 항목에 따라 객체 데이터의 길이와 범위를 적절히 선택했습니다.

표 1 연구 대상 선택

첫째, 주가 지수 선물 출시 전후의 현물 지수의 운영 특성 및 가격 반영 메커니즘

1? 내 영광? 선물 출시 전후의 현물 지수의 운영 특성

2 월 24 일 1982, 캔자스 상품거래소가 최초로 주가 지수 선물계약인 가치선 종합지수 계약을 내놓았다. 같은 해 4 월 시카고 상품거래소는 역사상 가장 성공적이고 거래량이 가장 많은 선물계약인 ——S & amp； 를 내놓았다. P500 주식 지수 계약. 그러나 1983 의 후반부에는 미국 주식시장의 신주와 기술주가가 폭락했다. 1988 년 9 월 도쿄증권거래소와 오쓰카 증권거래소가 각각 정동주가와 일경 225 지수 선물을 내놓았다. 1990 1, 일본 주식시장이 대웅시장으로 옮겨져 1 년 반 만에 60% 이상 하락했다. 1986 년 5 월 홍콩 선물거래소가 항생지수 선물을 내놓았고, 1987 년 6 월 홍콩주에 대규모 주식재해가 발생했다. 특히 아시아 금융위기에서도 싱가포르와 태국이 주가 선물을 미리 내놓았다고 생각하는 학자들도 있다. 이 사건들은 확실히 우리가 깊이 토론할 만한 가치가 있다.

그러나 차트의 예비 분석을 통해 장기적으로 지수 선물의 도입은 현물 시장 지수의 중장기 추세를 바꿀 수 없고, 지수의 중장기 추세를 결정하는 결정적인 요소가 기본면임을 알 수 있다.

그림 1 지수 동향

주가 지수 선물의 도입은 장기적으로 현물지수의 추세와 파동에 큰 영향을 미치지 않으며, 현물지수의 추세는 그 기본면에 더 많이 달려 있다. 단기적으로는 지역마다, 시간에 따라 주가 선물을 내놓는 것은 현물지수의 추세와 변동에 어느 정도 영향을 미치며, 구체적인 상황은 구체적으로 분석된다.

2? 너 왜 그래? 기반 가격 반영 메커니즘

우리는 성숙한 시장 환경에서 주가 선물과 현물 지수 사이의 가격 반영 메커니즘을 연구한다. 데이터 객체는 S & amp；; 입니다 P500 지수와 선물, 홍콩 항생지수와 선물, 한국 코스피（한국 종합 주가 지수） 200 지수와 선물, 대만성 가중치지수와 그 선물. 데이터 시간 척도는 2004 년 8 월부터 2006 년 9 월까지입니다. 해당 지수와 선물가격에 대해 이 글은 벡터 오차 보정 모델을 세우고 그랜저 인과검사를 실시했다.

표 2 단위 루트 검사, 자동 회귀 검사, 통합 검사 및 그레인저 인과 검사

90% 의 신뢰 수준에서 S & amp；; P500 과 코스피（한국 종합 주가 지수） 200 은 선물이 지수 영향 요인이 아니라는 제로 가정을 거부하고 주가 지수 선물과 현물 지수 사이에 일방적인 가격 선도 관계가 있음을 보여준다. 우리는 선물시장의 성숙 단계에서 현물지수 가격과 주가 선물가격의 선두 관계도를 제시했다.

그림 2 선물시장 성숙 단계 현물지수 가격과 주가 선물가격의 선두 관계

성숙한 시장 환경에서 주가 선물은 기본적으로 가격 우위를 발휘하지만, 가격 책정의 효율성은 시장 투자자의 구조와 거래의 유동성에 더 달려 있다. 투자 구조에서 기관 투자 비율이 높을수록 시장 유동성이 강해집니다 (S & amp；; P500 과 코스피（한국 종합 주가 지수） 200), 주가 선물은 더 효과적일 수 있다. 따라서 곧 출시될 상하이와 심천 300 지수 선물이 더 잘 작용할 수 있도록 기관 투자자들이 선물 시장에 진입하고 신용 거래 메커니즘을 개선하여 시장의 유동성을 높이도록 장려해야 한다.

3? 이중 운은 조화로운 ⊡ 쪼그려 앉는 머리형밖에 없나요?

단기적으로 지수 선물은 편리한 지수화 투자 기능을 갖추고 있어 주식시장 투자자금, 특히 지수화 투자를 중시하는 펀드와 일부 기관 투자자에 대한 전환작용이 있다. 그러나 장기적으로 주가 지수 선물의 도입은 주식시장 거래의 활약과 가격의 합리적인 변동을 촉진시켜 주식시장을 더욱 건강하게 발전시킬 뿐이다.

Kuserk 와 Cocke( 1994) 가 미국 주식시장에 대한 실증 연구에 따르면 주가 지수 선물 도입 이후 주식시장의 규모와 유동성이 크게 높아져 주식시장과 선물시장의 거래량이 양방향으로 촉진되고 있다. Jegadeesh 등 (1993) 이 S & amp；; P500 지수 선물이 주식 시장의 유동성에 미치는 영향. 그들은 가격 차이를 유동성의 지표로 사용한다. 그들은 두 가지 가설을 가지고 있다. 첫째, 정보를 가진 투자자들이 선물시장에 거래할 때, 시장 창조자들은 정보 열세에 처해 있기 때문에 주식 가격차가 확대되어 유동성이 떨어진다. 둘째, 선물은 헤지 역할을 하며, 시장 제작자는 선물 포지션을 이용하여 재고 포지션을 조정하고, 주식 가격차가 줄어들고, 유동성이 더 좋다. 경험적 결과는 S & amp；; P500 주식의 평균 스프레드가 크게 증가했습니다. 이존수 등 학자 (1998) 는 홍콩 항생지수 선물을 예로 들어 주가 선물이 현물시장 거래량에 미치는 영향을 연구한다. 그들은 회전율을 유동성의 지표로 사용한다. 그들은 주가 선물 상장이 세 가지 영향을 미칠 수 있다고 생각한다. 첫째, 선물의 높은 지렛대가 투기를 목적으로 하는 거래를 끌어들이고, 주식시장의 신용거래는 주가 선물의 출현으로 인해 이전될 수 있다. 둘째, 지수 선물은 헤지 도구를 제공하고, 투자 의지를 높이고, 현물 시장 거래량을 늘리는 것이다. 셋째, 지수 선물은 가격 공개 기능을 갖추고 있어 차익 거래를 끌어들인다. 항지 선물이 상장된 후, 구성 주식과 비구성 주식의 교환률이 모두 80% 이상 상승하여 시장 유동성이 현저히 증가하여 선물과 현물 거래량의 순 상보관계를 지지한다는 것을 보여준다.

차익 거래 기회의 존재로 주가 선물의 거래자 구조가 바뀔 것이다. 투기자와 위험 혐오자를 제외하고, 차익 거래와 절차 거래는 시장에서 더욱 유행할 것이다. 기관투자가들은 상대적으로 풍부한 인력, 장비, 정보원을 보유하고 있어 장점을 충분히 발휘할 수 있기 때문이다. 이에 따라 주가 선물시장이 건립된 후 소매 위주의 투자 구조는 자원이 비교적 풍부한 법인으로 점차 대체되고, 해외 자금도 헤지라는 도구로 포트폴리오 구성을 바꿔 이 시장에 대한 투자 흥미를 증가시켰고, 이 시장에 투자하는 것을 선호했다. 이에 따라 기관투자가의 투자 비율이 높아질 것으로 전망된다.

기관투자자들에게 투자 선주 전략은 기본면과 대국에 초점을 맞추고 있으며, 종종 주식중래에 따라 지분 구조를 확정하고 주가 지수에 포함된 구성 지분은 자연스럽게 선주 대상이 된다. (윌리엄 셰익스피어, 주식, 주식, 주식, 주식, 주식, 주식, 주식, 주식) 펀드 매니저의 실적 평가도 큰 접시를 올리는 실적을 기준으로 한다. 이에 따라 주가 선물시장이 건립된 뒤 투자 전략 도구가 다양화되면서 주가 선물 구성 주식을 선택하는 것과 비구성 주식을 선택하는 것의 차이가 커질 것으로 보인다. 연구에 따르면 주가 지수 구성 주식은 유동성과 수익률이 높은 것으로 나타났다.

종합적으로 볼 때, 주가 선물 도입 후 시장 투자 자금은 다음과 같이 변할 수 있다. (1) 기관 투자 자금의 주식 시장에서의 비중이 증가하고 주가 선물 시장이 점차 확대될 것이다. (2) 현물지수와 주가 선물과 관련된 절차적 차익 거래는 일부 자금 전환을 끌어들일 것이다. (3) 장기적으로 두 시장 모두 자금의 순유입을 유치할 것이며, 어느 정도 두 시장의 거래량은 순상보관계를 나타낼 수 있다. (4) 주가 선물은 해당 지수의 주가 변동을 평준화할 수 있다. (5) 주식시장의 투자자금은 지수의 가중치주로 기울어질 수 있다.

둘째, 주가 선물 출시 전후 현물지수의 변동 변화와 정보 반영 특징

주가 선물은 헤지, 차익 거래, 투기 등의 시장 기능을 가지고 있다. 그 중에서도 정보가 비대칭이기 때문에 주가 선물의 투기 편리성은 투기를 활발하게 하여 주가 선물 가격이 단기간에 이론적 정가에서 벗어나게 할 수 있다. 그러나 시장 차익 거래의 발생 이론은 주가 선물과 현물지수의 가격 동향을 일관되게 만들 것이다 (이로 인해 주가 선물의 가격 시세가 어느 정도 주가 시세를 예측하는 역할을 할 수 있다). 따라서 투기활동으로 인한 충분한 거래상대와 주가 선물과 현물지수 가격의 기본적인 일관성을 통해, 헤지 거래가 주가 선물과 현물지수의 정확한 헤지를 순조롭게 실현할 수 있도록 보장함으로써 현물가격 위험을 이전하는 역할을 한다.

본 보고서는 일정한 모델을 채택하여 주가 선물 출시 전후의 현물지수의 변동 변화와 정보가 파동에 미치는 영향의 구조적 변화를 연구했다.

1? 매실난겨고추를 대신하는 거야?

GARCH 모델은 금융 자산의 변동성을 설명하는 데 큰 장점이 있으며, 수익 변동의 클러스터링 및 시간 변동성 특성을 설명할 수 있습니다. 증권시장에서 좋은 소식이나 나쁜 소식에 대한 투자자들의 반응이 비대칭이라는 점을 감안하면 비대칭 GARCH 모델이 필연적인 선택이 된다. 지수 선물이 현물지수에 가져올 수 있는 변동성의 특징을 정량적으로 연구하기 위해, 우리는 Glosten, Jagannathan, Runkle( 1993) 에 소개된 GJR-GARCH (1,/

2? 만년필이 심지에 닿았습니까?

우리는 주가 선물 상장 전후 500 거래일의 로그 수익률을 연구했다. 특정 기간의 로그 수익률을 모델링하고 데이터를 처리함으로써 다음과 같은 결과를 얻었습니다.

스탠다드 푸르. P500 지수: 변동성은 크게 변하지 않습니다. GJR 모델 및 진단 검사 결과에서 (1) 이전 정보가 시장 변동에 미치는 영향이 감소했다는 것을 알 수 있습니다. (2) 긍정적 인 정보가 시장 변동에 미치는 영향은 약간 강화되었다. (3) 부정적인 정보가 시장에 미치는 영향을 어느 정도 줄였지만 주가 선물 출시 전후에 이 매개변수에 대한 추정 검사는 그다지 두드러지지 않았다. 이공 소식이 시장 변동에 미치는 영향에 대한 매개변수 추정은 그다지 두드러지지 않는다. 가능한 이유는 미국의 공매도 메커니즘 ('가격 인상 거래 규칙' 과' 구매 반품 규칙') 이 주가 가속 하락을 어느 정도 방지하고 공매자가 주가를 조작하는 것을 금지할 수 있기 때문이다. 주가 선물의 출시로 투자자들은 시장의 헤지 운영을 통해 포트폴리오의 위험 노출을 줄여 공황성 매도의 출현을 줄일 수 있게 되었다.

홍콩 항생지수: 1987 글로벌 주식시장의 폭락은 큰 영향을 미쳤다. 아마도 1987 글로벌 주식 폭락은 항생지수에 큰 영향을 미쳤을 것이다. 우리는 영향의 강도를 정량적으로 예측하기 어려울 때, 우리의 모형이 나쁜 소식의 변화에 적합하지 않다는 것을 발견했다. 그러나 모델에 따르면 주가 지수 선물 도입 이후 초기 정보가 시장 변동에 미치는 영향이 약화되고 좋은 정보가 시장 변동에 미치는 영향이 강화되었다는 것은 S& 와 반대되는 것으로 나타났습니다. P500 지수도 비슷합니다.

한국 코스피（한국 종합 주가 지수） 200 지수: 변동성 증가, 체계적인 위험은 효과적으로 석방되지 않았다. (1) 과거에는 정보가 현물시장 변동에 더 큰 영향을 미쳤는데, 이는 다른 시장과는 다르다. (2) 좋은 정보가 시장 변동에 미치는 영향이 증가한다. (3) 이공 소식이 시장에 미치는 영향이 다소 감소했다. 과거 정보가 시장 변동에 미치는 영향이 갈수록 커지면서 시장의 체계적 위험이 주가 선물의 출시로 효과적으로 석방되지 않았다는 것을 보여준다.

중국 대만성 가중 지수: 변동성에는 뚜렷한 변화가 없고, 체계적인 위험은 효과적으로 석방되지 않았다. (1) 과거 정보가 현물시장 변동에 미치는 영향이 강해져 한국 시장의 상황과 비슷하다. (2) 좋은 정보가 시장 변동에 미치는 영향이 약화되었다. (3) 이공 소식이 시장에 미치는 영향이 갈수록 커지고 있다. 이러한 상황은 이 시기 양안 정치 관계의 진화와 밀접한 관련이 있으며, 주식 시장이 끊임없이 정치에 의해 가져온 이공 소식의 충격을 받는 구체적인 상황과 더욱 부합한다. 좋은 정보가 시장 변동에 미치는 영향의 약화는 좋은 정보가 시장에 미치는 안정작용이 이미 약화되었다는 것을 보여준다. 과거 정보가 시장 변동에 미치는 영향의 강화는 시장의 체계적 위험이 주가 선물의 도입으로 효과적으로 석방되지 않았음을 보여준다.

그림 3 지수 선물 도입 후 현물 시장의 반응

3? 단점?

위의 네 가지 시장에 대한 분석을 통해 우리는 다음과 같은 결론을 얻었다.

(1) 주가 지수 선물의 도입은 현물지수의 장기 추세에 큰 영향을 미치지 않는다. 이는 주로 경제, 정치, 금융 기본면에 달려 있다.

(2) 주가 지수 선물 도입 후 현물지수의 전반적인 변동은 제한적이지만, 정보가 파동에 미치는 영향은 구조적으로 어느 정도 변화했다.

(3) 주가 지수 선물의 출시 후, 정치 경제가 비교적 안정된 시장을 보면 과거 정보가 파동에 미치는 영향이 약화되고, 좋은 정보가 시스템 위험에 대한 안정작용이 높아지고, 이공소식이 파동에 미치는 영향도 어느 정도 약해질 것이다.

셋째, 주식 시장은 공매도 메커니즘의 영향이 부족하다

외국 연구자들이 차입 공매도 메커니즘과 주가 선물 가격 관계에 대한 실증 분석을 보면 기본적으로 두 가지 관점이 있다. 하나는 빈 매커니즘의 부족이 주가 선물의 잘못된 가격에 영향을 준다는 것이다. Joseph W Fung (1999) 연구에 따르면 1994 부터 1996 까지 구성 주식 공매도 제한 취소, 홍콩 주식 시장 개방/kloc- 또 다른 견해는 공매도 메커니즘의 부족이 주가 선물의 잘못된 가격에 영향을 미치지 않는다는 것이다. 예를 들어 Neal( 1999) 의 분석 결과에 따르면 공매도 메커니즘의 부재는 주가 선물의 잘못된 가격에 영향을 미치는 주요 요인이 아니다. Gerald D.Gay( 1999) 한국 시장에 대한 분석에 따르면 1996 한국 시장에 공매도를 도입한 이후 주가 선물의 잘못된 가격이 더욱 심각해졌다. 또한 독일 시장에 대한 실증 연구에 따르면 독일 선물시장은 비싸고 제한된 공매도 메커니즘과 컴퓨터 거래 시스템으로 주가 지수 선물이 첫해 동안 놀라운 잘못된 가격을 보였으며, 그 연간 잘못된 정가율은 0 보다 작았는가? (윌리엄 셰익스피어, Northern Exposure (미국 TV 드라마), 독일, 독일, 독일) 5% 입니다.

표 3 세계 주요 국가 및 지역 주식 시장, 주가 지수 선물 및 융권 공매도 메커니즘의 수립

대부분의 연구결과에 따르면 신용거래의 기능은 중립적이어서 주가 선물시장의 정상적인 운행에 영향을 주지 않고 주가와의 이탈을 초래하지 않는다. 시장 참가자, 특히 기관 투자자들이 사전에 대량의 주식을 보유하고 있을 때 신용 거래는 차익 거래에 영향을 미치지 않습니다. 우리는 한국 코스피（한국 종합 주가 지수） 200 지수 선물 상장 전, 선물 상장부터 신용 거래 시작, 신용 거래 후 데이터 (데이터 길이 각각 100 거래일) 를 분석하는 모델을 선택했습니다.

1? 베이킹? 민족시장

코스피（한국 종합 주가 지수） 200 지수가 선물 출시 전 (단계 1), 선물 상장부터 신용 거래 시작 (단계 2) 및 신용 거래 후 (단계 3) 에 이르는 데이터를 분석하기 위해 2 부 모델을 선택했습니다 (데이터 길이는 각각 100 거래일)

통계적으로 볼 때, 신용거래메커니즘의 도입은 현물지수의 변동성을 증가시켜 일일 로그 수익률을 정규 분포에서 벗어나게 했다. 우리는 각각 코스피（한국 종합 주가 지수） 200 지수의 일일 로그 수익률 GJR-GARCH (1, 1, 1) 모델을 만들어 모델의 매개변수와 잔차 진단의 검사 결과를 비교함으로써 좋은 정보와 나쁜 정보가 조건 변동에 미치는 영향을 분석했다.

주가 지수 선물이 한국 시장에 도입된 후 신용거래메커니즘이 누락된 경우: (1) 이전 정보가 현물시장 변동에 미치는 영향은 단시간에 약화됐다. (2) 단기간에 좋은 정보가 시장 변동에 미치는 영향이 감소했다. (3) 이공 소식이 시장에 미치는 영향은 단기간에 증가했다. 신용 거래 메커니즘을 도입한 후: (1) 이전 정보가 현물 시장 변동에 미치는 영향은 단기간에 더욱 약화되었습니다. (2) 단기간에 이공 소식이 시장에 미치는 영향은 여전히 커지고 있다.

그림 4 코스피（한국 종합 주가 지수） 200 지수 선물과 신용매커니즘을 내놓은 후 현물시장의 반응

2? 어색한가요? 시스템 하에서 상하이와 심천 300 지수의 도입이 가져올 수있는 영향

위의 연구분석을 통해 우리나라 상하이와 심천 300 지수 선물의 도입은 중장기적으로 현물지수의 변동에 미치는 영향이 크지 않아야 하며, 현물지수의 추세와 변동은 경제와 정치 양면에 의해 결정된다. 주가 지수 선물 출시가 현물지수에 미치는 중장기 영향을 추정하기 위해 상증 180 지수와 심증 100 지수를 비교하여 상하이와 심천 300 지수의 변동성을 분석했다. 세 지수의 데이터 길이는 각각 다르지만 관련성이 높기 때문에 마지막 두 지수는 300 지수의 장기 및 중기 근사치로 볼 수 있습니다.

우리는 상하이와 심천 주가 지수, 심천 증권 100 지수 및 상하이 증권 180 지수의 일일 로그 수익률 GJR-GARCH (1, 1) 를 수립했습니다. 단기간에 정보가 현물지수 변동성에 미치는 영향 구조는 그다지 두드러지지 않는다. 그러나 장기적으로 볼 때 현재 국내 시장의 일방적 효과는 뚜렷하고, 좋은 정보가 시장 변동에 미치는 영향은 뚜렷하며, 이공 정보가 시장 변동에 미치는 영향은 분명하지 않다. 이는 우리가 연구하는 시장과 크게 다르다. 단기적으로 정보가 상하이와 심천 300 지수의 변동성에 미치는 영향은 한국 시장이 주가 지수 선물을 내놓기 전과 비슷하다.

상하이와 심천 300, 상하이 180 및 심천 100 지수 변동성에 대한 정보의 영향

현재 국내 주식시장의 투자자 구조를 고려해 볼 때, 시장이 효과적인 신용거래 메커니즘이 부족한 상황에서 주가 지수 선물이 도입된 후 단기간 (1 2 년) 이공 정보가 현물지수 변동에 미치는 영향이 더욱 두드러지고, 좋은 정보의 영향이 감소할 것으로 예상된다. 신용 거래 메커니즘과 주가 지수 선물이 동시에 또는 최근에 출시되면 현물 지수 변동으로 인한 정보 구조 변화가 겹칠 수 있습니다. 즉, 나쁜 정보가 시장 변동에 미치는 영향은 동기화되거나 더 확대될 수 있지만, 좋은 정보의 역할은 제한적일 수 있습니다. 물론, 신용 거래 메커니즘과 주가 지수 선물의 내용 설계가 매우 중요해졌습니다. 현재 국내 자금이 세계 시장에서 자유롭게 유통될 수 없다는 점을 감안하면 투기를 효과적으로 방지하고 주가를 조작하는 신용 거래 메커니즘 설계를 수립하는 방법, 투기자금 규모를 효과적으로 억제하는 주가 지수 선물 계약 설계를 수립하는 방법에 초점을 맞추고 있습니다. 이것은 신제품과 새 거래 메커니즘의 도입에 필요한 고려가 될 것이다.

전갈 자리, 티안 늑대 50 환영.