2020년에는 전 세계적으로 거의 4조 개가 증발할 것입니다. 원인은 무엇인가요?

현재 글로벌 유동성은 무서운 속도로 줄어들고 있으며, 이러한 상황의 원인은 2007~2008년 위기와 같은 은행 시스템의 붕괴가 아니라 중앙은행의 과도한 긴축 정책에 있습니다. 예를 들어, 미국에서는 연준이 이번 주기 동안 대차대조표 축소 및 기타 운영을 포함해 금리를 9번만 인상했지만 그 효과는 실제로 10번의 추가 금리 인상과 동일합니다. 미국 연방준비제도(Fed)와 기타 주요 중앙은행이 방침을 바꾸지 않는다면, 글로벌 유동성 위기는 재앙적인 결과를 가져올 것입니다.

2019년에 들어서면서 글로벌 유동성은 2007~2008년 금융 위기 이후 볼 수 없었던 속도로 급격히 감소했습니다. 투자자들은 낮은 명목 이자율이 반드시 통화 상황이 실제로 느슨하다는 것을 의미하지는 않는다는 것을 다시 한 번 뼈저리게 깨닫기 시작했습니다.

긴축적인 유동성, 경기 침체, 심지어 경기 침체 가능성까지 있는 상황에서 위험 자산은 차례로 벽에 부딪혔습니다. 특히 지난 10년 동안 부채 문제 해결에 지체하거나 부채 문제를 더욱 악화시키면서 혼란을 겪어온 경제, 기업, 산업의 미래는 암울합니다. 이처럼 부채가 많은 기업이 재융자를 받으려면 높은 유동성이 필수 조건입니다. 이러한 부채를 더 이상 연장할 수 없으면 시스템적 위험이 발생하게 됩니다.

차트 1은 최근 글로벌 유동성의 위축 규모를 보여줍니다. 여기서 유동성은 시장유동성보다는 자금조달 유동성을 의미하지만 실제로는 둘이 밀접하게 연관되어 있습니다. 2018년 1월 말 이후 글로벌 민간 부문 유동성은 약 3조 달러 감소했으며, 그 중 약 2/3는 선진국에서 발생했습니다. 동시에 글로벌 중앙은행 유동성도 1조 1천억 달러 감소했습니다. 그 중 3분의 1은 선진국에서 발생하며, 외환보유고가 크게 손실되었습니다. 이를 종합하면 글로벌 유동성은 4조 달러 이상 감소한 124조 1000억 달러를 기록했습니다.

이런 3% 감소를 '정상' 추세인 7% 증가와 비교하면 더욱 충격적이다. 즉, 글로벌 유동성은 잠시 회복된 후 다시 한번 장기 추세보다 약 25% 낮은 수준으로 떨어졌습니다. 차트는 주요 중앙은행의 최근 주간 활동을 보여주며, 중국 인민은행만이 여전히 대차대조표를 확대하고 있습니다. 미국 달러 기준으로 글로벌 중앙은행 자금은 지난 3개월 동안 연평균 약 10% 감소했습니다.

관심 대상

글로벌 유동성을 모니터링할 때 주의해야 할 세 가지 채널은 중앙은행이 주입하는 유동성, 민간 부문이 제공하는 유동성, 그리고 국경을 넘는 자본 흐름. 첫 번째는 소위 양적 완화 및 기타 중앙 은행 통화, repo 및 채권 시장 운영을 의미합니다. 두 번째는 신용을 포함하여 민간 부문에서 창출된 모든 현금입니다. 세 번째는 모든 순투자를 설명합니다. 중앙은행 유동성과 국경 간 자본 흐름은 1차 유동성 역할을 하고, 은행과 그림자 은행은 2차 유동성을 제공합니다.

유동성은 금리와 밀접한 관련이 있지만 이는 결코 단순한 대응이 아닙니다. 2008년 이후 시대에는 특히 그렇습니다. 은행 준비금, 통화 및 유동성 간의 관계에도 비슷한 이야기가 적용됩니다.

중앙은행은 예금이 유일한 자금 조달원이 아닌 금융 시스템의 비규제 부분에 엄청난 영향력을 갖고 있습니다. 여기서 가장 중요한 것은 기존 부채를 ​​재융자할 수 있는 능력입니다. 상황이 소진되면 중앙은행이 마지막 유동성 공급자다. 즉, 위기 상황에서는 유동성이 가장 필수이기 때문에 중앙은행의 개입도 필요하다는 것이다. 유동성 공급이 새로운 프로젝트에 자금을 조달하는 것보다 기존 부채를 ​​재융자하는 데 훨씬 더 중요하다는 점을 감안할 때 중앙은행 대차대조표의 규모는 종종 금리 자체의 영향보다 훨씬 더 중요합니다. 따라서 이자율과 유동성공급의 관계는 결코 단순한 대응관계가 아니다. 현대 금융 시스템에서는 자금 조달 유동성에 대한 중앙은행의 결정적인 위치가 점점 더 공고해지고 있으며 이는 종종 시장 유동성에 직접적인 영향을 미칩니다.

차트 2는 1980년 이후 미국 달러 화폐 시장의 극적인 확장과 그 과정에서 연방준비은행이 수행한 결정적인 역할을 보여줍니다. 이러한 시장은 점점 더 중요해지고 있으며, 2007~2008년 위기 이후에는 거의 은행 예금만큼 가치가 높아졌습니다. 화폐 시장에는 전통적인 은행과 그림자 은행이라는 두 가지 유형의 플레이어가 있습니다. 차이점은 전자가 의존할 수 있는 예금이 있고 대출에 더 유연하다는 것입니다.

섀도우 뱅킹의 운영은 보다 복잡한 체인에 의존해야 합니다. 예를 들어 A는 B에게 돈을 빌려주고 B는 C에게 돈을 빌려줍니다. 그 과정에서 그들은 자산유동화채권과 같은 다른 저장 가치 상품을 제공할 것입니다.

그러나 그림자은행은 실제로 기존 예금을 재포장하고 재활용하는 일을 광범위하게 수행하고 있는데, 이는 주로 중개 체인의 도매 금융과 관련된 경우가 많으며 신규 대출을 많이 창출하지 못한다는 것을 의미합니다. 섀도우 뱅킹은 기존 은행 시스템의 유연성을 높여 신용 승수를 높입니다.

투기대출에 대한 선호는 항상 좋고 이자율이 어떻든 영향을 받지 않는 것 같습니다. 그러나 만약 그렇다면 은행 신용에 의존하는 그림자 금융 시스템은 2007~2008년 위기를 앞두고 폭발적으로 성장하지 않았을 것입니다. 단기 repo에 기반한 도매 자금조달 모델의 취약성은 시스템적 리스크를 가중시킵니다. 왜냐하면 이 시장은 정상적인 주기보다 극도로 앞서는 모기지 기반 시장이고, 전통적인 은행의 운영에도 부정적인 영향을 미치기 때문입니다. 전통적인 경제학은 이 분야의 위험을 완전히 이해하지 못합니다. 왜냐하면 그 관점에서 볼 때 자산과 부채는 항상 일치하고 전체 시스템의 신용과 부채는 결국 0이 되지만 순 수치는 변하지 않을 것이라고 기대하지 않기 때문입니다. 시스템 내에서 얼마나 많은 신용과 부채가 파생됩니까? 사실 이 과정의 이야기는 단순히 세계에서 가장 높은 사다리를 오르는 것뿐이지만, 전통 경제학에서는 누구도 미끄러지거나 넘어지지 않을 것이라고 믿습니다!

금융 메커니즘에서 중앙은행이 수행하는 핵심 역할도 정책 입안자 자신조차 완전히 이해하지 못하고 있습니다. 그 결과 최근 양적완화 기간에 매입한 국고채 등 담보물을 시장에 다시 내놓으려는 대차대조표 축소 작업에서 연준의 태도가 매우 오만하고 독선적이라는 느낌이 들었다. 정상적인 것입니다. 그러나 실제로 양적긴축은 현대 금융시스템에 미치는 영향이 수배로 확대될 가능성이 높다. 예를 들어, 차트 3을 보면 미국 금융시장의 추세와 연준의 대차대조표 규모 변화가 실제로 매우 밀접하게 연관되어 있음을 알 수 있습니다. 최근 대차대조표 축소로 인해 미국 금융시장 상황이 소름끼치게 악화되었습니다.

완전히 새로운 위기

이렇게 2007년과 2008년에는 과도한 은행 확장, 그림자 은행의 갑작스러운 붕괴 등 은행 시스템의 실패가 주로 문제였지만 이제는 그러나 상황은 1997~1998년 아시아 금융위기 당시 신용경색과 더 유사하다. 즉, 연준을 중심으로 한 모든 중앙은행이 유동성 공급을 줄였고, 국경을 넘는 자본 흐름도 줄어들었다. 빠르게 썰물. 유일한 차이점은 오늘날의 금융 시장이 더욱 상호 연결되어 있고 더욱 글로벌화되었다는 것입니다. 따라서 새로운 위기가 아시아 금융위기식 투매를 재현할 가능성은 충분히 있지만 문제는 더 이상 한 곳에 국한되지 않을 것이다. 이는 차트 4에 반영되어 있으며 총 신용의 변화를 두 부분으로 나눕니다. 하나는 검은색 선으로 표시되는 신용 승수이고 다른 하나는 주황색 선으로 표시되는 통화 기반입니다.

2007~2008년 위기 당시 가장 중요한 것은 신용승수 감소였다. 실제로 절대적인 하락세는 2006년에 이미 시작되었습니다. 이후 위기가 전개되면서 연준의 대차대조표는 급속히 확대되었으며 이는 차트 4의 주황색 선에서 볼 수 있습니다. 2007~2008년 위기로 가는 과정에서 그림자 은행은 미국 달러 예금과 같은 새로운 담보를 기반으로 대출을 해왔고 기존 담보를 재담보하여 그림과 같이 "그림자 화폐 기반"을 구축했습니다

5. 또한 동일한 차트에는 신흥 시장을 대상으로 하는 국경 간 자본 흐름도 포함되어 있습니다. 이러한 흐름은 주로 동일한 역외 도매 시장에서 발생할 가능성이 있는 미국 달러 대출 형태일 가능성이 높기 때문입니다. 그러므로 둘이 고도로 동기화되어 있다는 것을 이해하는 것은 어렵지 않습니다.

글로벌 중앙은행 통화 붕괴

10년 전과 달리 오늘날의 통화 문제는 주로 다른 부분, 즉 직접적으로 말하면 기본 유동성의 긴축에 있습니다. 구체적으로는 연준의 긴축, 유럽중앙은행, 일본은행 등 기타 주요 중앙은행의 긴축, 신흥시장 국가 등 '달러 지역' 중앙은행의 긴축, 미국 달러화에 대한 법적 억제 등이 있다. 유로달러/해외 도매시장.

차트 6은 중앙은행 대차대조표의 성장을 보여주며, 이는 연준, 미국 이외의 선진 시장 중앙은행, 신흥 시장 중앙은행의 세 부분으로 나뉩니다. 미국 연준은 '역양적완화' 한도를 월 500억 달러로 늘렸고, 유럽중앙은행도 연말부터 양적완화를 중단했다. 두 금액을 모두 초과했습니다. 그림 7에서 볼 수 있듯이 대부분의 이머징마켓 중앙은행도 이와 같으며, 과거 대부분의 경우와 마찬가지로 이머징마켓 사이클도 외환보유액 변동에 크게 좌우되는 것을 알 수 있습니다.

이는 실제로 미국 연준의 긴축정책이 추가적인 부정적 연쇄반응을 일으키고 있음을 보여줍니다. 요컨대, 세 가지 모두 글로벌 유동성의 급격한 감소에 역할을 했습니다.

긴축의 네 번째 요소는 데이터가 너무 부족하기 때문에 숫자로 정확하게 정의하기가 어렵습니다. 그러나 확실한 것은 미국 연방당국이 역외시장을 공격적으로 공격하고 있으며, 달러 유동성 통제권을 되찾기 위해 안간힘을 쓰고 있다는 점이다.

유로달러 시장은 연준과 재무부의 손이 닿지 않는 시장으로, 2007년부터 2008년까지 그림자 금융 붐에 큰 역할을 했다. 미국은 이미 2018년 조세사면을 통해 기업의 역외 예금 인출을 장려하고 역외 은행 대출에 대한 이자세 공제를 폐지하는 등 새로운 역내 화폐 시장 금리인 LIBOR를 SOFR로 대체하도록 추진하고 있습니다. 유로달러 시장의 모습. 이러한 조치의 효과는 표 8에 나와 있습니다.

긴축의 다른 증거

현재 긴축의 규모는 두 가지 통계에서 볼 수 있습니다. 하나는 미국 10년 국채의 "실제" 기간 프리미엄이고, 다른 하나는 G4 수익률 곡선입니다. 10년 만기 국채는 안전한 피난처 자산으로 간주되며, 낮은 기간의 프리미엄은 이러한 자산에 대한 글로벌 수요가 높다는 것을 의미합니다. 인플레이션 기대의 영향을 제외하면 안전 자산에 대한 수요가 "정상"일 때 실질 프리미엄은 0에 가까워야 합니다. 투자자들이 안전에 대한 수요가 높을 때 실질 프리미엄은 하락할 것이며 모두가 기꺼이 변화할 의향이 있을 것입니다. 더 많은 위험을 감수하면 더 높아집니다. 따라서 이 지표는 통화여건이 너무 느슨한지, 긴축인지를 판단하는 중요한 참고자료가 되었습니다.

차트 9는 실질보험료와 연방기금의 추세를 보여준다. 역양적완화로 인해 실제 연방기금 금리는 목표치인 2.5%가 아닌 5%에 가까워진 것을 볼 수 있는데, 이는 현재 긴축 사이클 동안 연준이 금리를 인상한 것과 같습니다. 모두가 본 것 대신에 9 번.

차트 10은 글로벌 유동성과 G4 국채 수익률 곡선으로 나타낸 글로벌 금리 기간 구조를 보여준다. 유동성이 부족해지면 투자자들은 더 많은 안전자산을 요구하게 되어 수익률과 기간 프리미엄이 하락하게 됩니다. 현재 몇몇 주요 국가의 국채 수익률 곡선은 평탄화되고 있으며 이는 글로벌 유동성 환경 악화를 나타냅니다.

결론

2019년에는 글로벌 차원에서 통화 정책에 큰 느슨한 변화가 있을 수 있습니다. 현재는 중국만 완화하고 있지만, 미국을 비롯한 전세계적으로 타이트한 유동성 상황을 고려하면 연준도 이에 따라 금리 인하뿐 아니라 추가 유동성 투입도 할 것으로 예상된다. 이것이 이른바 4차 양적완화(QE4)가 될지, 연준의 대차대조표가 다시 확대될지는 두고 볼 일이다.